作家｜Eastland
头图｜视觉中国
本文探讨三个问题：
第一，对国航这么事迹大起大落的公司，若何估值；
第二，疫情三年（2020年至2022年），归附一年（2023年）国航运力投放战略的得失；
第三，从老本结构最先，斟酌国航盈利才气。
事迹波动股的估值
1）有波动、无周期
2014年，国航营收1048亿，初度冲破1000亿，但同比增幅降至7.4%;
2015年至2017年，国航营收增速仅个位数，2017年达到1214亿；
2018年，营收1368亿，同比增速耕作到12.7%;
2019年，国航营收1362亿，同比微降0.43%。
2020年受疫情影响，国航营收跌破700亿，仅为2019年的51%；
2021年，国航营收回升到745亿，约为2019年的55%；
2022年，营收再度重挫至529亿，仅为2019年的38.8%；
2023年，营收大幅增长167%至1410亿，较2019年高3.6%，创历史记录。
套用“周期”斟酌国航盈亏不仅懒惰况且无效：
该基金的基金经理为蔡凤仪、臧洁、程冰，基金经理蔡凤仪于2022年9月19日起任职本基金基金经理，任职期间累计回报6.77%。基金经理臧洁于2022年9月19日起任职本基金基金经理，任职期间累计回报6.77%。基金经理程冰于2023年8月28日起任职本基金基金经理，任职期间累计回报4.38%。
该基金的基金经理为易圣倩，易圣倩于2022年3月16日起任职本基金基金经理，任职期间累计回报12.85%。
第一，事迹波动幅度虽大却并非周期性波动；
第二，行业偶然有周期性，但访佛2008年好意思国金融危急、2020年疫情等足以重创事迹的身分莫得周期性。行业固有周期被冲得七零八落。
2）事迹波动股估值
发现主义公司营收、净利润大幅波动，无谓计较是不是周期股，可奏凯用取平均值的想法斟酌。举例“席勒估值法”，以10年净利润均值为分母筹备市盈率。可惜，不适用于国航，因为国航过往十年平均利润是负值：
2008年，国航扣非净去世26.7亿。而后畅通12年保捏盈利，直至2020年疫情爆发。
2014年，国航扣非净利润29.6亿。2005至2014，十年净利润313亿，平均每年31.3亿；
2015至2019，国航5年赚了325亿，净利润均值一起增至58.7亿；
2020至2023，国航4年亏742亿！净利润均值于2022年转负，2023年为负38.7亿。
规定2023年末，国航过往10年净利润均值为负，无法用市盈率估值。咱们看下这两家公司：
牧原股份（SZ：002714）：
过往10年扣非净利润共计548亿、年均54.8亿，最新市值2352亿，市盈率42.9倍；
中远海控（HS：601919）：
过往10年扣非净利润共计2213亿、年均221亿，最新市值2046亿，市盈率9.2倍；
运力投放战略的得失
1）可用座位公里（ASK）
可用座位公里（ASK）指期内每架客机飞行里程与可售座位数的乘积的总数，是航司极伏击的事迹方针。异常于股民的仓位、驾驶员的加快踏板。
2020年1月，ASK为247亿客公里、同比增长4%；2月出现大面积停飞，ASK暴跌至71亿客公里、同比着落68%；3月，ASK同比跌幅为62%；
2020年Q1，国航ASK为406亿客公里，为2019年Q1的58.4%;
2020年Q2，国航ASK为2019年Q2的35%；
国航试图“堤外损失、堤内补”：Q3、Q4国内航路ASK差别达到2019年同时的94%、108%，硬是把2020年H2的ASK拉到2029年H2的62%；
复苏莫得按期而至，国航只得进一步减少运力进入。到2022年，ASK仅为2019年的38.5%；其中Q2、Q4的ASK不足2019年同时的30%；
2023年，国航收拢机遇、加大投放：国内ASK达到2019年的142%，其中Q2、Q3的ASK齐朝上2019年同时的155%！外洋航路亦缓缓归附，ASK达到2019年的43.6%；最终，全年ASK达到2930亿客公里，较2019年增长1.6%；
2024年H1，航路ASK已归附到2019年H1的大要，国内航路约为2019年H1的150%。
2）客座率
运力投放战略要收受市集的历练，主要方针是客座率。
收入客公里（RPK）指期内每架客机飞行里程与可乘宾客数的乘积的总数，它与ASK的比值即是客座率。
客座率低评释投放战略过于乐不雅，过高则评释投放偏保守。
疫情前，国航客座率保捏在80%一线。2019年，岑岭出目下2月、8月，差别为84%、84.6%，显著受春运和暑假影响；最低点出目下12月，为78.9%。
2020年1月基本平素，2、3月客座率均低于60%，较2019年同时着落30多个百分点；2021年Q1，客座率为68%。
那时无法对疫情严重进度及捏续技艺作念出准备权衡。
吸取运力投放偏多的请示，航司启动大幅镌汰ASK。比如2022年Q1，仅为2019年Q1的40%，但本色情况比航司预估得更糟，客座率依然独一61%。其中，国内航路63%、外洋航路26%；
国航只好进一步镌汰运力投放，2022年Q2的ASK仅为2019年Q2的23%（其中外洋航路ASK仅为2019年Q2的2.3%）；
但降得不够，2022年Q2客座率跌破60%。其中，国内航路54%、外洋航路51%——运力投放不到底本的40分之一，客座率仅略高于五成。
2022年国航客座率偏低，评释对复苏的乐不雅预期破灭。最终导致392亿（扣非）巨亏。
无独到偶，2022年东航、南航也偏乐不雅。东航ASK异常于2019年的35.6%，南航更是达到44.7%。最终，东航、南航净去世（扣非）差别达到380亿、340亿。
2022年，三大航司共计去世1112亿。
2023年到2024年6月末，国内运力投放挫折性增长——6个季度中的4个，国内航路ASK大于/等于2019年同季的150%。客座率稳步耕作到疫情前的水平，评释投放有策划正确。
2024年Q1、Q2差别为80.5%、80.8%；2024年Q2，外洋航路能源投放已达2019年同季的86%，况且客座率达到72.2%。
压缩老本的空间有限
国航运营老本包括燃料、机场起降/停机、折旧、薪酬、调养、餐食等。其中前四项所有朝上老本的80%。
燃料
约占老本的30%，按理说与外洋油价正商酌、与客座率负商酌。
举例2020年，WTI现货均价着落30%，国航燃料占老本的比例着落12个百分点（2019年为32%）。
但在2023年，WTI现货均价同比着落18%、客座率耕作6个百分点，燃料占老本的比例反而耕作了8个百分点。评释在油价、客座率以外，还有其他身分。
机场起降/停机
2015年，机场起降/停机支拨占老本的15%；2020年降至12%、2022年不到8%；2023年归附到12%。
此项支拨占比的着落，应当是还价还价的恶果，看来航司议价才气胜出。
折旧
2019年至2022年，折旧保捏在20亿以下，约占总老本的21%。2023年，增到24.5亿、占总老本的比例反而降畅通18%。
薪酬
薪酬与折旧金额相配接近，2023年发生23.4亿（折旧24.5亿），占总老本的17.5%。
通过对主要老本的分析，发现燃料这块是“靠天吃饭”；折旧、薪酬刚性比拟强；仅仅机场起降/停机用度不错还价还价，但空间不大。
乘客可感知的开源节源
1）乘宾客数归附情况
2023年Q1，国航国内乘宾客数2253万，异常于2019年Q1的101%；
随后的5个季度，乘宾客数捏续高潮。
2023年，国航乘客总东谈主数达1.26亿，异常于2019年的110%。其中国内乘客为2019年的125%，外洋乘客为2019年的39%。
到2024年Q2，国航国内乘宾客数3206万、异常于2019年Q2的144%；外洋乘宾客数冲破400万，约为2019年Q2的93.5%。
2024年Q2，国航收入客公里（RPK）达677亿客公里，异常于2019年Q2的118%。其中，国内归附到146%，外洋归附到79%。
2）客公里收益
国内、外洋乘宾客数慢慢归附，客公里收益权贵耕作，有“戴维斯双击”意味：
2019年，国航客公里收益0.534元——飞行1000公里，国航收益534元；
2020年，客公里收益跌至0.5074元——飞行1000公里，少收26.6元；
2021年、2022年，客公里收益挫折性拉升；
2023年，客公里收益回落至0.6094元——飞行1000公里，比2019年多收75.4元。
除了票价，乘客能感知到的还有餐饮。
2019年，国航餐饮支拨40亿，客均17.3元/千公里。
2023年，国航餐饮支拨30亿，客均14元/千公里。
飞行1000公里，多付75.4元、少吃3.3元，这是乘客容易感知的开源节流。
祝国航早日扭亏。
*以上分析仅供参考，不组成任何投资薄情
你对现时的投资市集有哪些狐疑？
目下作家Eastland的粉丝群正在招募中，他可谓是财报解读方面的大师，本篇是他第958篇上市公司的分析著作，扫描下方二维码，即可加入彤师粉丝群，与他奏凯交流～